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上述兩種主要的思考，都有其道理，也都或多或少，反映其內在的投資價值觀：前者認為股市是一個瞬息萬變、充滿危險的交易場，「利刃」、「深淵」、「死亡交叉」等語言，充斥思考體系，無時不刻保持戒慎恐懼的心情。

而後者則往往表現出一種與當下氣氛截然不同的「逆勢操作」的態度，甚至呈現相當「硬頸」的執著。然而，逆勢之依據，到底為何，則又看法紛陳。

今天要處理的題目，即在於此：無論是稱作「逆勢操作」、亦或「危機入市」，都可以，但相同的做法，但究竟會成為「巴菲特」、亦或「雷伯龍」？隨著心法不同，朝向不同的境遇，人生的旋轉木馬，悄然啟動。

■價格滑落、投資價值就浮現？

我在這裡，以一間大家都聽過、而且可能也天天都會接觸到的公司－美國雅虎（Yahoo）為例，整理該公司過去在1998年至2001年，4年之間的股價變化：

你可以看到，當時的雅虎，其股價自1997年只有3、4塊錢，之後開始一路狂飆，到2000年初的最高點118塊，一路攀升，半年股價強勢成長298％，十足「飆股」！直至1999年末，市場普遍對網路概念股的疑慮加重，情勢開始反轉下挫。儘管後來，多數網路股的股價崩跌，被稱之為「泡沫化」，但當時還是有不少人想「逆勢操作」，認為在大跌之下，「投資價值」必然浮現，於是，開始思考，哪個價格可以進場？

80塊？ 60塊？ 甚至是…20塊？

當時的雅虎股價重挫至不到5元的水準，也讓許多人的資產大縮水。這個例子，是否真是坐實了「正在落下的劍、不要接！」的看法、甚至是對「逆勢操作」的一大反證？

■解開謎團：當時的真正價值

為了解開這個謎團，我們決定將當時雅虎的「價值」變化，納入視野。嘉鼎的研究人員，重新檢視雅虎當時的各項財務資料，加以拆解、轉化，以「自由現金流」（free cash flow）為基礎，估算出雅虎在各個階段的內在價值變化。

將價值變化的曲線放入圖表後，我們對雅虎當時的股價變化，有了令人驚訝的認識：

可以發現，儘管自1998年開始，雅虎股價急遽拉拔，但其內在價值曲線，始終低迷，此一情況代表著：

1) 當時的雅虎，儘管有了許多新「發明」、卻未能將之充分轉化為獲利能力；

2) 以如此高的價格、對應如此低的價值，不但價格不合理，價格與價值之間，也缺乏任何「安全程度」（margin of safety）

■價格朝價值趨近：股價下跌是「名符其實」

也因此，幾乎可以說，當時的股價變化，並非不合理的下挫、修正，而完全是「名符其實」── 其價值並不足以支持當時過高的股價，而在2001年初價格終於趨近其價值。值得注意得是，倘若只看交易面、專注預測價格，那麼，很容易就陷入「目標價」、「搶反彈」的循環裡，而完全忽略了「價值」是需要考量的要素：1998年至2001年初的雅虎，其股價波動儘管有大幅波動空間，卻終究屬於「不合理的高價」，在那段期間，無論何時進場，都不能確定自己是不是最後一隻白老鼠。

回過頭來看當下的現況，大盤滑落，也不代表著每支個股皆「投資價值浮現」，不能單純以「撿便宜」的獵人心態，矇著眼隨便買、或是無限投入攤平，因為很多企業原先的高價，並不合理，跌下來，很可能就是一句話能形容，”the company deserves it”，如此而已。

價格變化，永難預測。能掌握的，唯有「價值」。唯有完全以價值為依歸，才能不昧於價格的躁動，進而判斷：「這樣的股價，合理嗎？」身為價值導向投資者的你，要問自己的，也永遠就是這句簡單的話而已。
          udn理財會客室                       城國斌 2008/07/24