台股自520滑落1/4,許多人磨拳擦掌、準備「逆勢操作」,卻容易忽略:並非各企業投資價值盡皆浮現,許多企業股價下跌,恰好是「名符其實」而已!

前一陣子以來,無論美國或台灣股市,在群眾的悲觀氣氛影響下,盤勢下挫,固然有不少人,秉持「正在落下的劍、不要接!」、以免血光四賤的觀望心態,認為等下滑的勢頭過了,再投入也不遲。

另外也有許多人認為,這一陣子以來的大盤滑落,本益比降至低點,已使許多企業的「投資價值」浮現,此時逢低進場,能以大折扣的成本、取得高價股的股權,不失為美事一樁。

上述兩種主要的思考,都有其道理,也都或多或少,反映其內在的投資價值觀:前者認為股市是一個瞬息萬變、充滿危險的交易場,「利刃」、「深淵」、「死亡交叉」等語言,充斥思考體系,無時不刻保持戒慎恐懼的心情。

 

而後者則往往表現出一種與當下氣氛截然不同的「逆勢操作」的態度,甚至呈現相當「硬頸」的執著。然而,逆勢之依據,到底為何,則又看法紛陳。

 

今天要處理的題目,即在於此:無論是稱作「逆勢操作」、亦或「危機入市」,都可以,但相同的做法,但究竟會成為「巴菲特」、亦或「雷伯龍」?隨著心法不同,朝向不同的境遇,人生的旋轉木馬,悄然啟動。

 

■價格滑落、投資價值就浮現?

 

我在這裡,以一間大家都聽過、而且可能也天天都會接觸到的公司-美國雅虎(Yahoo)為例,整理該公司過去在1998年至2001年,4年之間的股價變化:

 

 

 

你可以看到,當時的雅虎,其股價自1997年只有3、4塊錢,之後開始一路狂飆,到2000年初的最高點118塊,一路攀升,半年股價強勢成長298%,十足「飆股」!直至1999年末,市場普遍對網路概念股的疑慮加重,情勢開始反轉下挫。儘管後來,多數網路股的股價崩跌,被稱之為「泡沫化」,但當時還是有不少人想「逆勢操作」,認為在大跌之下,「投資價值」必然浮現,於是,開始思考,哪個價格可以進場?

 

80塊? 60塊? 甚至是…20塊?

 

當時的雅虎股價重挫至不到5元的水準,也讓許多人的資產大縮水。這個例子,是否真是坐實了「正在落下的劍、不要接!」的看法、甚至是對「逆勢操作」的一大反證?

 

■解開謎團:當時的真正價值

 

為了解開這個謎團,我們決定將當時雅虎的「價值」變化,納入視野。嘉鼎的研究人員,重新檢視雅虎當時的各項財務資料,加以拆解、轉化,以「自由現金流」(free cash flow)為基礎,估算出雅虎在各個階段的內在價值變化。

 

將價值變化的曲線放入圖表後,我們對雅虎當時的股價變化,有了令人驚訝的認識:

 

 

 

可以發現,儘管自1998年開始,雅虎股價急遽拉拔,但其內在價值曲線,始終低迷,此一情況代表著:

 

1) 當時的雅虎,儘管有了許多新「發明」、卻未能將之充分轉化為獲利能力;

 

2) 以如此高的價格、對應如此低的價值,不但價格不合理,價格與價值之間,也缺乏任何「安全程度」(margin of safety)

 

■價格朝價值趨近:股價下跌是「名符其實」

 

也因此,幾乎可以說,當時的股價變化,並非不合理的下挫、修正,而完全是「名符其實」── 其價值並不足以支持當時過高的股價,而在2001年初價格終於趨近其價值。值得注意得是,倘若只看交易面、專注預測價格,那麼,很容易就陷入「目標價」、「搶反彈」的循環裡,而完全忽略了「價值」是需要考量的要素:1998年至2001年初的雅虎,其股價波動儘管有大幅波動空間,卻終究屬於「不合理的高價」,在那段期間,無論何時進場,都不能確定自己是不是最後一隻白老鼠。

 

回過頭來看當下的現況,大盤滑落,也不代表著每支個股皆「投資價值浮現」,不能單純以「撿便宜」的獵人心態,矇著眼隨便買、或是無限投入攤平,因為很多企業原先的高價,並不合理,跌下來,很可能就是一句話能形容,”the company deserves it”,如此而已。

 

價格變化,永難預測。能掌握的,唯有「價值」。唯有完全以價值為依歸,才能不昧於價格的躁動,進而判斷:「這樣的股價,合理嗎?」身為價值導向投資者的你,要問自己的,也永遠就是這句簡單的話而已。
          udn理財會客室                       2008/07/24

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